Entrevista con El Confidencial

Entrevista a Philip R. Lane, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, por Miquel Roig, Javier Jorrín y Óscar Giménez, realizada el 30 de abril de 2024 y publicada el 6 de mayo de 2024

6 de mayo de 2024

La eurozona tiene dificultades para seguir el ritmo de crecimiento de Estados Unidos y China. ¿Le preocupa de algún modo que Europa se quede rezagada respecto a esas dos economías, o cree que es algo temporal y que acabaremos recuperando el terreno?

Europa tiene que centrarse en sus propios resultados. Por supuesto, es interesante utilizar puntos de referencia mundiales, pero al final, el rendimiento de la economía europea va a depender de las decisiones que tomen los europeos, sus empresas y sus gobiernos. Por supuesto, dadas las tensiones geopolíticas, Europa tiene un fuerte incentivo para asegurarse una buena seguridad económica en el futuro.

Hemos visto que en Europa los tipos de interés más altos han afectado a la inversión. ¿Teme que esto pueda afectar al crecimiento actual del PIB o a su crecimiento potencial?

Es un hecho reconocido que unos tipos de interés altos frenan la inversión. Y como usted dice, la falta de inversión a lo largo del tiempo frenaría el potencial de la economía europea. Pero fijamos los tipos para asegurar que la inflación vuelva al objetivo marcado. Una vez logrado esto, cuando estemos seguros de que la inflación volverá al objetivo, hemos dicho que sería apropiado reducir su nivel. Los tipos de interés elevados tienen un coste y sólo deberíamos pagarlo mientras tengamos un riesgo de inflación excesivo. A medida que el riesgo de inflación disminuya, los tipos de interés actuales no deberían mantenerse indefinidamente. Y esto dejará espacio para las inversiones.

Señor Lane, en la última reunión, el Banco Central Europeo advirtió de que las presiones inflacionistas internas son intensas y que la inflación de los precios de los servicios sigue en niveles elevados. ¿Se mantiene este diagnóstico?

El resumen general de los últimos meses es que se han producido muchos avances en relación con la inflación de los bienes y la inflación de los alimentos. Previamente habíamos visto una mejora en la inflación de la energía, aunque ahora se está revirtiendo de alguna manera, al menos en los precios del petróleo. Así que la cuestión pendiente es la inflación de los servicios. Y los últimos datos de abril muestran cierto progreso. Estuvimos en el 4% de inflación de los servicios durante cinco meses seguidos y el dato de abril conocido la semana pasada es del 3,7%. Esperábamos progresos en la inflación de los servicios, así que creo que es un primer paso importante en la siguiente fase de reducción de la inflación. Históricamente, la inflación de los servicios es el componente que está más ligado a la economía nacional, por estar más cerca de la inflación salarial. Y creo que esto es aplicable a cualquier lugar del mundo. El enfoque ahora es asegurarse de que la inflación de los servicios no hace descarrilar el retorno de la inflación general a nuestro objetivo del 2%.

¿Cree que hay margen para una sorpresa en la próxima reunión del BCE en junio? ¿O cree que la bajada de los tipos de interés llegará en esa reunión?

Lo que dijimos en abril fue esencialmente que si mejorase nuestro nivel de confianza en el retorno general de la inflación a nuestro objetivo, sería apropiado reducir el nivel actual de los tipos de interés. Aún quedan varias semanas para la reunión de junio, pero el dato de abril es importante. Tanto la estimación preliminar de la inflación de la eurozona en abril, como el dato publicado del PIB en el primer trimestre, mejoran mi confianza en que la inflación vuelva pronto al objetivo. Así que hoy mi nivel de confianza ha mejorado en comparación con el de nuestra reunión de abril. Pero, por supuesto, recibiremos más datos de aquí a junio.

Así que la sorpresa sería que no hubiera bajada de tipos...

En este momento, por supuesto, el mercado cree que se va a producir un recorte de tipos, así que una bajada no sería una sorpresa. Los datos de la semana pasada son una parte importante de la información que estábamos esperando conocer. Cuando nos reunamos en junio, tendremos los datos de inflación de otro mes. También tendremos más información sobre la dinámica salarial. No hace falta hacer afirmaciones con excesiva seguridad. Aprovecharemos estas semanas para examinar los datos que vayan llegando.

Después del verano, ¿es posible que veamos un ciclo de bajadas de tipos en el Banco Central Europeo si la Reserva Federal mantiene los tipos de interés sin cambios?

Nosotros nos vamos a guiar por las perspectivas europeas: las perspectivas de inflación, en primer lugar, pero también las perspectivas para la economía. Esto incluye lo que ya hemos señalado, es decir, la importancia de la inversión para el crecimiento a largo plazo. Si la pregunta es si los acontecimientos en EE.UU., incluidas las decisiones de la Reserva Federal, afectan a las perspectivas de la inflación y la economía europeas, probablemente mi perspectiva aquí es que no debemos exagerar ese impacto. La economía y los tipos de interés estadounidenses afectan a la zona del euro de diferentes maneras y, esencialmente, estos mecanismos funcionan en direcciones opuestas. Algunos contemplan la posibilidad de una depreciación del euro frente al dólar, pero, por otra parte, si el mercado de bonos de EE.UU. ofrece tipos de interés elevados, eso ejercerá presión al alza sobre los rendimientos de los bonos en Europa, lo que básicamente tendría el efecto contrario a una depreciación. Así que, cuando se suman esos efectos, el impacto neto para la economía europea es, en su mayor parte, contenido. Es un ejemplo en el que hay que medir el impacto del tipo de cambio frente a cualquier impacto del mercado de bonos. Y haremos esto en cada reunión antes, durante y después del verano.

¿Contempla que haya división en el seno del Consejo de Gobierno de cara a la decisión que se tome en junio?

Todos nosotros, y yo personalmente, tratamos de pensar en un determinado número de escenarios: un escenario base, un escenario alcista, en el que la inflación vaya a ser más fuerte y también un escenario bajista. Y esto nos remonta básicamente a la importancia de ser dependientes de los datos en cada reunión, ya que las probabilidades relativas de cada escenario evolucionan con el tiempo. Al final, el Consejo de Gobierno es capaz de tomar decisiones por consenso. Así que no creo que sea productivo centrarse en las diferencias en la articulación de los riesgos al alza y a la baja.

¿Ha observado un cambio en el tipo de interés natural? ¿Ha habido un aumento de la propensión marginal al consumo?

Este debate será más relevante el año que viene. Todavía estamos lejos del tipo de interés natural, por lo que no necesitamos pensar demasiado en este tema ahora. Obviamente en algún momento, cuando la inflación se acerque al objetivo y si no vemos ningún shock, tendremos que pensar en ello. En el contexto europeo, entre los ingredientes del debate sobre un aumento del tipo de interés natural debería figurar un nivel estructuralmente más alto de inversión, pero aún no estamos ahí. También tendríamos que ver una caída en las tasas de ahorro. Y en Europa la tasa de ahorro sigue siendo relativamente alta. Por tanto, para hablar de presiones al alza sobre el tipo de interés natural, tendría que existir una combinación de presiones alcistas sobre las inversiones y de presiones bajistas sobre los ahorros, y no tenemos indicios claros de ningunas de las dos en estos momentos.

¿Cree que hay un exceso de ahorro en Europa?

Hay muchas maneras de verlo. Desde una perspectiva contable, Europa tiene un superávit por cuenta corriente, que es una forma de entender que el ahorro total de Europa supera el total de sus inversiones. Otra manera es que tenemos demasiado dinero en depósitos bancarios y en otras formas de ahorro. Y no hay suficiente dinero fluyendo hacia tipos de inversiones más productivas o quizás más arriesgadas. Y, por supuesto, esto conecta con el debate sobre la importancia de una unión de mercados de capitales en Europa, que proporcionaría a más ahorradores europeos la confianza para poner su dinero en vehículos de inversión que pueden ofrecer mayores rendimientos a más largo plazo. Y eso podría ser muy bueno para los ahorradores, y para las empresas, que serían capaces de obtener otros tipos de financiación.

En algunos países como en España, los bancos han pagado menos por los depósitos que en otros ciclos de subidas de tipos, ¿afecta eso a la transmisión de la política monetaria?

Vemos muchas diferencias entre los países europeos. En los países donde los tipos de los depósitos no han subido mucho, esto indica una competencia insuficiente por el ahorro. También está indicando que la inversión es insuficiente porque, por supuesto, si los bancos recibieran mucha demanda de sus clientes empresariales, o de hogares para obtener hipotecas, su interés por captar depósitos sería mayor. Así que el hecho de que estén optando por no pagar mucho por los depósitos también refleja la falta de dinamismo en la inversión y las altas tasas de ahorro. Y volvemos al tema de la débil demanda de inversión y del elevado nivel de ahorro, que tienen mucho que ver con la situación en Europa, incluida la guerra de Rusia contra Ucrania. El aumento de los precios de la energía hace dos años todavía tiene ramificaciones, aunque el nivel de precios haya bajado.

Ha mencionado el ambiente competitivo de los bancos. En España hay dos grandes entidades, BBVA y Sabadell, que están en análisis de una posible fusión. ¿Tiene esto efectos en la política monetaria?

No voy a comentar sobre una fusión particular, eso compete a las autoridades de competencia y a los supervisores. Tenemos muy separada la supervisión bancaria de la política monetaria.

¿Cree que el proceso de bajadas de tipos podría elevar la oferta de crédito en Europa?

Probablemente sí. Por eso es tan importante que también crezca la economía europea. Hemos tenido un crecimiento del 0,3% en el primer trimestre. Si nos encontramos en una situación en la que la inflación está bajando y ahora hay evidencia concreta de la recuperación de la economía europea, los bancos pueden tener más confianza a la hora de ofrecer créditos y los hogares pueden tener más confianza a la hora de pedir prestado. Creo que después de bastante tiempo en el que ha habido muy poca dinámica crediticia, estos factores ayudarán en la recuperación de la oferta y de la demanda de crédito en la economía europea.

Si empieza un ciclo de bajadas de tipos, ¿hay riesgos para la estabilidad financiera?

El crédito ha estado muy moderado durante bastante tiempo. En un contexto donde los tipos de interés podrían bajar, el nivel de restricción crediticia también se reduciría. No estamos hablando de llegar a los bajísimos tipos de interés de antes de la pandemia. En esas circunstancias, siempre prestaremos atención. Pero lo que yo diría es que parece más bien un tipo de entorno en el que el crédito podría normalizarse, no que se vaya a generar algún tipo de boom crediticio de alto riesgo, , del que no vemos ningún indicio.

Hemos visto en los últimos años diferenciales muy reducidos entre los bonos soberanos en la eurozona. ¿Cree que podrían aumentar las primas de riesgo en los próximos meses o años?

Pensemos en los factores que influyen en los diferenciales. El número uno es el desempeño de la economía. Cuanto mayor sea el crecimiento y mejores sean los datos de los muy endeudados países de Europa, eso ayudará a limitar los diferenciales. Y el número dos es que, si la inflación baja y con el tiempo podemos normalizar los tipos de interés, entonces el entorno general implicaría menos riesgos. En consecuencia, es probable que los diferenciales también sean contenidos. Y un tercer elemento también va a ser muy importante. No es una cuestión de los próximos meses, pero los próximos años serán esenciales para que los Estados miembros logren reducir sus elevadas ratios de deuda. y Esto será fundamental durante los próximos años, en línea con el nuevo marco fiscal europeo.

¿Cree que la incertidumbre política en Europa con las próximas elecciones, y también en España, complica la reducción de los niveles de deuda? ¿Cómo puede el BCE gestionar esta situación?

Básicamente, en nuestros comunicados de política monetaria hemos dicho que tenemos que ver cómo se implementa el nuevo marco fiscal europeo. No es nuestro papel entrar en el detalle de cómo ejecutan sus planes fiscales los Estados miembros. Cuando pensemos en la política fiscal, creo que es fundamental hacerlo con un horizonte de varios años y mirar más allá de un año electoral. Por supuesto, las elecciones europeas son importantes, pero reducir la deuda es un reto de varios años.

¿Cómo ve la economía española?

Me alegra ver su sólido comportamiento. Una cuestión que es interesante, no sólo en España, sino de forma más general, es que se ha producido una mejora duradera en el turismo. Y no es una cuestión solo doméstica. Claramente, se observa una recuperación del turismo internacional, por ejemplo, del norteamericano hacia Europa. Otra cuestión destacada para España y otros países beneficiarios de los fondos Next Generation EU es que tienen ante sí años importantes. El crecimiento económico de España es positivo, pero todos los receptores de los fondos Next Generation, que no son permanentes, sino limitados en el tiempo, deben centrarse en la implementación de los planes de inversión, además de en las reformas.

¿Cómo afectan las tensiones geopolíticas, como las ocurridas en Oriente Medio o la guerra en Ucrania, a las decisiones de política monetaria?

Creo que tienen varias implicaciones. Si volvemos la vista a 2022, cuando comenzó la injustificada invasión de Ucrania por parte de Rusia, se han sucedido numerosos efectos, el más obvio es la subida de los precios del gas y la energía. Pero, en conjunto, en Europa hemos visto una confianza de los consumidores y de los inversores menor que en EE.UU. De forma más general, los riesgos geopolíticos son muy importantes para el futuro de la economía global, en la que Europa está muy integrada. Respecto a los acontecimientos en Oriente Medio, tenemos que ser muy cautelosos en nuestro análisis: ¿la situación está estabilizada, está mejorando o está empeorando? Se trata de una evaluación mes a mes, pero a más largo plazo, debemos aceptar que vivimos en un mundo que va a tener numerosas tensiones geopolíticas durante varios años.

Desde la pandemia, el sur de Europa está superando en crecimiento al norte. ¿Cree que se debe a que los países del sur han adoptado las decisiones correctas en estos años?

Una forma de pensar en Europa es desde una dimensión norte-sur, pero también es importante considerar una dimensión este-oeste. El motivo es que los países que son vecinos inmediatos de Ucrania han tenido una mayor exposición al conflicto que el oeste de Europa. Sobre todo por la subida de los precios energéticos. Otra cuestión importante es el impacto de la pandemia. El turismo se vio muy afectado en 2020, por lo que ha tenido un amplio margen para crecer desde niveles muy bajos. También debemos darle relevancia a la solidaridad dentro de la Unión Europea con los fondos Next Generation, que están muy orientados hacia los países del sur de Europa. Todo esto debe ser reconocido. En cualquier caso, creo que tras la crisis que sufrió la eurozona hace 10 o 15 años, el tipo de decisiones adoptadas en los países del sur de Europa para conseguir un crecimiento económico sostenible y reducir el riesgo bancario también ha desempeñado un papel.

¿Cree que el tercer pilar de la unión bancaria va a ser una realidad algún día?

Creo que cuanto mayores son los riesgos externos, más importante es tener una unión interna fuerte. Así, los avances hacia la unión bancaria, la unión del mercado de capitales o el mercado único sólo nos van a hacer más fuertes. Por lo tanto, cuanto mayor sea el porcentaje de la población perciba el valor de la integración, más ayudará a hacerla realidad. Esta integración también nos ayudará a abordar el reto importante de la transición ecológica. Podríamos disponer de financiación para abordar la esencial tarea de descarbonizar la economía.

¿Está cómodo el BCE con el nivel de confianza que genera en la sociedad?

La contribución más importante que podemos hacer es asegurarnos de que la inflación vuelve al objetivo del 2%, mientras mantenemos también un buen desempeño económico. En los dos últimos años, desde el pico de inflación de finales de 2022, hemos visto una bajada de la inflación. Es cierto que también hemos asistido a un largo periodo de estancamiento en la economía europea, pero el mercado laboral ha tenido un buen comportamiento y el desempleo se ha mantenido relativamente bajo. Creo que los ciudadanos han entendido que aquí intervienen muchos factores. El origen de la inflación está en la subida de los precios de la energía, en la subida de los precios de los alimentos y en numerosos factores globales. La tarea del BCE es hacer que vuelva pronto al 2%. Creo que hemos logrado grandes avances. La mayor parte de la población en Europa va a ver aumentar sus niveles de ingresos por subidas de sus salarios, o de los salarios mínimos, por encima de la inflación. En definitiva, los estándares de vida van a mejorar este año, y creo que eso es muy importante. Esperemos que el próximo año veamos también una recuperación de la inversión. En definitiva, cuanto más nos acerquemos a la normalidad, a una situación de estabilidad, los niveles de confianza también mejorarán.